第11章 资产负债表(2)
临近20世纪末，所有的事情都开始不对劲了。20世纪70年代以前，债券的信用评级机构受雇于投资者，他们购买评级机构对某个具体公司或某笔具体交易的可靠性所出具的公正意见。后来，事情发生了根本性变化，三家主要的债券评级机构开始受雇于要评价债券的发行人，这严重影响了评级的客观性。另外，评级机构开始深度介入债券的发行过程，甚至对发行人如何取得期望的评级结果提供咨询和顾问。发行债券的公司因为在三家评级机构之间“购买”最佳评级，而备受指责。
在2001年安然事件之后，金融媒体发现，一直到这家得克萨斯州的公共事业控股公司申请破产的4天前，穆迪和标准普尔对安然公司的债务评级，仍维持在“可投资级别”。
更有甚者，次级贷款市场的问题是把金融市场推向崩溃，使债券评级机构备受指责。“美国的次级贷款市场成为信用评级和常识滥用的最坏典型。”《理财周刊》评论道，“大量的住房按揭贷款发放给低收入人群和财务状况不佳的美国家庭，他们中的很多人隐瞒了自己的实际收入，甚至预支了薪金收入，发放给他们的次级贷款被集中起来进行了证券化处理，而这些证券中最好的一部分居然取得了AAA 级的黄金评级。”
到2007年，大家都很清楚的是：不负责任的债券评级根本就是一个可怕的错误。到那时，住房市场的泡沫开始破灭，很多债券开始违约。“最后，当AAA 级的证券价值被蒸发了30时，那些评级较低的证券几乎一文不值了，所有证券的评级都一降再降。”《理财周刊》的文章中写道。
当改革弓已上弦时，投资除了重新回到资产负债表已别无选择，用资产负债表的债务信息来判断是否和公司的债务评级一致。投资者应该问自己两个问题，而这两个问题的答案都必须为“是”：
·目前的债务水平是可控的吗？
·当所有的债务都付清后，公司尚有充足的现金维持企业的经营吗？
债务股本比率
这个公式表示的是和债务相比较的投资者的情况，就是在公司面临流动性问题时，有多少资本金可以应对债权人的索赔。
债务股本比率=总负债／股东权益
经营稳定的公司债务股本比率大约为50%，也就是说，每50美分的债务就有1美元的资本金来保障。如果公司的经营一切正常，债务股本比率可以达到1美元的资本金保障50美分的债务，但不能继续高下去。
营运资金
净流动资产价值，也就是营运资金，是格雷厄姆投资理念的核心。合适的营运资金水平在企业的经营周期里面，是一个很重要的财务缓冲器，让企业为自己的日常经营提供资金。企业的经营周期开始于原材料采购，生产为成品进行销售，销售收入流入银行账户。公司有充足的营运资金，就可以??自己的流动资产偿还流动负债，并平稳渡过所有可能出现的经营困难。
净流动资产价值（营运资金）=流动资产（现金，应收账款，存货）－流动负债
如果可能的话，去购买股价水平为净流动资产价值2\/3的股票。
安全边际的局限
很多交易价格低于净流动资产价值的公司，其资本金规模都低于1亿美元，在机构投资的阴影下生存。如果证券市场的市值有限，交易量就会不足，这样的市场上很难发现好的股票。果断的投资者会把自己的投资分散在不同的时间，分段购买他想买进的股票数量。
我们很难发现拥有净流动资产价值的企业，特别是在牛市中。可是它们在2008年出现了，尽管出现的时间很短暂。尽管市场青睐于分析净流动资产价值的投资者，我们还是必须研究为什么股价如此低。当公司的市值低于净流动资产的价值时，关闭企业并单独卖出所有的资产比持续经营更好，股东还可以从资产处理中获得一定的收益。当然，除了大型的强势投资者，一般的投资者都不愿意有这样的结果，他们更愿意由管理层改善经营，然后等待股价的再次上涨。
为进一步提高投资的安全性，格雷厄姆建议在投资于净流动资产价值较低的股票组合时，要看这些投资组合：
·与一般的组合相比，是否由大量的股票组成。
·充足的多样化来分散风险。
·向收益率可接受的公司倾斜，提出未能赢利和经营策略不清晰的公司。
“很多拥有净流动资产价值的股票。”拉维·纳加拉占在RationalW alk站上写着：“股权相对集中，要么是一个人，要么是一小群人控制着整个公司。在这种情况下，如果股东的想法和股民的期望不一致，那么很难甚至不可能找出企业的价值。比如，净流动资产价值股票的投资者同时也是该公司职员的话，公司有可能会采用多次补偿的办法，把公司的资产价值从股东转移给公司的所有者。因此，一定要确定管理层是值得信赖的，这对于投资是非常重要的。”
流动比率
另外一个衡量运营资金的指标是流动比率。
流动比率=流动资产／流动负债
从公司来看，流动比率就是非常直观的一个指标，它反映公司的目前状况—此时公司发生些什么事情。流动比率为2，是非常令人满意的情况—就是说，每2美元的流动资产可以保障不足1美元的流动债务。公司的负债不应超过流动资产的50%。比起现金流紧张的大公司，库存较小、应收账款较易收回的公司，可以承担的负债比例可以稍高一点。
速动比率
速动比率也被称为酸性测试比，是很严格地衡量公司日常经营状况的指标。
速动比率=（流动资产-存货）／流动负债
速动比率为1，说明公司在所有的销售突然停止时还具备偿还债务的能力。这个假设或许听起来有些危言耸听，但“9·11”恐怖袭击事件后，航空业所面临的困境难道不是这样的吗？航空公司的经营中断，却仍然需要发放薪酬、维护飞机和设备、偿还借款，并在航空业恢复经营之前撑过一段时间。6周后，美国的机场才全部开放，航班才恢复正常。即使到那个时候，很多人还是不愿意乘坐飞机，这进一步削减了航空业的收入，这个悲剧沉重地打击了航空公司。不可预见的事情总是有发生的可能，实际上有时真的就发生了，如果公司的流动比率和速动比率都很理想的话，发生什么情况都不用担心。
净资产价值
价值投资者都偏爱在市场波动后，发现物美价廉的投资机会。格雷厄姆最喜欢的投资就是寻求流动资产比流动负债和长期负债高出1\/3的股票。他的学生把这个方法亲切地称为“用过的雪茄烟蒂”法。这些雪茄烟蒂脏兮兮地被压在垃圾的最下层，但还可以抽上几口，而且是免费的。寻求好价钱的投资者，在2007年年末和整个2008年是欣喜若狂的。市场上的股票多是“雪茄烟蒂”的低价格，甚至包括那些还没有被抽完的香烟。好股票以低价销售，投资者显然是被吓住了，花了一些时间才恢复了购买的状态。
这个方法的成功秘诀在于耐心，在寻求目标股票的过程中，不断积累自己足够多且高度多样化的股票组合。可能有1\/3的股票让你蒙受损失，1\/3的股票状态不佳难有成长，最后1\/3的股票很有可能会表现极佳，这样也可以弥补你所有的损失。
每股净资产价值=（流动资产-流动负债-长期负债）／股票总数
财务欺诈的高额成本
发生了如此史无前例、大规模、令人震惊的公司丑闻，2001～2002年让大家都很伤心。包括安然公司、泰科公司、环球电讯公司，和资产达110亿美元的世界通讯公司。
同样受到保证金债务困扰的世界通讯公司，是仅次于美国电话电报公司的第二大长途电话公司。在魅力四射和颇受欢迎的伯尼·埃伯斯的领导下，世界通讯公司通过积极收购其他电讯公司取得了飞速发展，最广为人知的是对美国通讯公司的收购。1991～1997年间，世界通讯公司动用了600亿美元完成了约65项收购，并在收购的过程中积累了410亿美元的负债。然而，世界通讯公司是华尔街的“宠儿”，股票分析师和经纪人都鼓动投资者大量买入该公司股票。
在如此短的时间内完成那么多的收购，是很难进行的；服务质量下降，会计部门的管理一片混乱，为后来的会计欺诈埋下了伏笔。
世界通讯公司在编制财务报表时，开始自动降低一般公认会计原则的要求。为了使公司的利润看起来不断增长，世界通讯公司在一个季度里把新收购的资产在账目上减少数百万美元，同时把预计的将来费用在当季列为支出项目，这就导致当季出现较大的损失，后来损失又逐渐减少，看起来公司的利润是在稳步增长。这个办法在世界通讯公司不断的收购过程中屡试不爽，但在2002年，世界通讯公司收购Sprint电信营运商未能获得政府许可时，事情开始败露。另外，公司的一名内审人员对欺骗投资者的一些会计处理开始有所察觉。她不畏艰难地在夜晚和周末进行调查，最终向董事会审计委员会告知了自己的发现。世界通讯公司在2002年夏天提交了破产保护的申请，随后被认定90亿美元的会计欺诈。
世界通讯公司股票在1999年夏天的交易价格为每股64美元，而到2002年5月，世界通讯公司股票已经几乎一文不值。数十亿美元的市值被蒸发，3年后埃伯斯被判25年监禁。但世界通讯公司并不是唯一进行欺诈的公司，埃伯斯也不是唯一被送进监狱的公司高管。电力供应商德能公司、 阿德菲亚通讯公司、泰科公司和其他公司也被指控存在各种各样的会计渎职行为。
《萨班斯法案》
由于大量的公司欺诈行为，2002年中期颁布了《萨班斯法案》，对财务管理和公司治理的监管提出了很多新的规定。这个立法不适用于私营公司，而是针对所有美国上市公司的董事会、管理层以及会计师事务所提出了新的标准和要求，并且成立了公共机构PCAOB，就是美国公众公司会计监督委员会来负责监督、控制、检查和处罚为上市公司提供审计服务的会计师事务所。该法案涵盖了审计独立、公司治理、内控评价和加大财务披露等方法的要求。
《萨班斯法案》迫使上市公司加大自己对股东的透明度。在外审人员的密切监督下，管理层必须确保公司的内控是到位的，财务数据是准确的。任何违犯法案的行为都要面临民事和刑事的法律责任，以及罚款。
然而，不同意见者认为，《萨班斯法案》过于复杂了，公司守法的成本过高，可能会削弱美国在全球的竞争力。法案的支持者坚持，如果期望国内和国外的资金流入美国的股票市场，严厉的法律是必需的。
价值投资的基本原则
格雷厄姆和多德强调了账面价值、股本、较低的债务债权比率，和其他检验公司核心优势的方法。股价接近公司的资产价值，并不是将来收益的保障，但会是一个好的开始。
格雷厄姆也说过：“股票卖的是收益和股息，而不是现金资产的价值—除非将来有可能出现现金资产的分配。”
所以我们寻求赢利能力。我们寻求正的市盈率、低的成本、好的产品、强劲的销售和将来赢利的前景，而这些在损益表中存在蛛丝马迹。
快速查找的公式和比率
账面价值=（总资产－无形资产－所有负债－发行股票）／普通股总份数
债务债权比率=总负债／总股本
流动资产净额=流动资产－流动负债
流动比率=流动资产／流动负债
速动资产净额=流动资产－存货－流动负债
速动比率=（流动资产－存货）／流动负债
净流动资产净额=流动资产－流动负债－长期负债
每股净资产净值=（流动资产－流动负债－长期负债）／普通股总份数
市盈率=股票价格／每股收益
利润率百分比=毛利×100／股票总份数
自由现金流收益率=每股自由现金流／股票价格
贴现现金流模型=贴现现值=将来价值=将来价值×（1－贴现率）^n／（1+利率）^n