第12章 唯一重要的增长率(1)
价值投资只是基础经济学。想想你在做什么，想想它缺少什么，想想它怎样才会有意义。
安德鲁·魏斯
和资产负债表一起，损益表帮助投资者明白公司是怎么成长的。资产负债表是反映公司某一具体时点的静态情况，而损益表反映的是公司的变化。收入表，也常被称为损益表，反映的是公司的动态情况。资产负债表、损益表、留存收益表和现金流量表全面地反映出公司的经营情况，不仅可以看出公司的机构，还可以看出公司经营的不稳定性。
年复一年，坚持不懈地为股东创造稳定收益的企业，毫无疑问是优质资产。除非收益持续增长，否则公司无法实现增长的目标。“唯一重要的增长率就是收益率了。”彼得·林奇说。
损益表的秘密
比尔·盖茨曾经提到过，企业不是那么难以了解。你自己可以利用简单的加法算出你的收入，然后把所有的费用支出加总后，用收入减去支出，你就知道自己是否做得成功了。当然，这是针对很简单的情况，如果是大型企业，会计计算就复杂得多了。
公司的收入应该足够高，可以在支付经营费用、偿还债务、发放股利后，还有剩余的资金可以对公司将来的发展进行再投资。投资者通过股价上涨或股利分红，分享公司的发展成果。这就是他们从安全的储蓄账户里取出钱来购买上市公司股票的初衷和动因。
盖茨声称，损益表由两个部分组成，它们是收入和支出。收入包括生产和服务的销售报告、从资产中获取的收益、不动产和子公司、租金和利息，以及从其他各项目中获取的收入。支出包括生产和服务的成本、管理费、折旧费、产品的研发费用、税金以及其他商业开销。
收入的实际情况
管理层查看报表时，面对损益表会很惊讶；会计处理可以如此具有创新性。格雷厄姆曾经讽刺地说，损益表是一片沃土，可以进行所谓的“会计实验”。在非经常性损益、附属机构经营、资产折旧和任何延迟事项上一旦出现虚假情况，请务必认真阅读财务报表的附注说明。
因为一次性的资产卖出，损益表看起来还不错，比如卖出不动产或一条生产线。这不一定不好，但是公司用一次性收入来支付日常费用支出，肯定对公司的经营是没有益处的。一次性收入对投资者有益，仅限于投资用于如下用途：
·重建资产基础，比如生产设备的升级换代。
·降低负债水平，因此降低企业的经营成本。
·以某种方式贡献于将来的收益。
所幸，损益表的操纵只能在一年，或相对较短的时间里扭曲公司的收益情况，最终，任何不诚实的情况都会浮出水面。
诚实的报表调整
有时候，有些经营事项会“减少”或“冲销”公司的账面价值，这是合法的经营策略，这些会计调整可以从很多方面帮助投资者。比如，如果一笔债务被认定再也不能收回，或被新设备淘汰的老资产已经没有什么价值了，对资产价值的重新认定有助于投资者对公司的情况有更清晰和真实的理解。
有时，投资者对公司收入和股价的一次性下滑，表现得过于大惊小怪。精明的投资者会利用这些机会买入低价股票。
然而，要清醒地认识到，管理层有时在收入不佳时会把应有的资产调整往后拖延。因为，把坏消息集中在一个报表期要强过影响一个会计季度中每个月的表现。在资产被冲销后的会计年度，报表上显示的收入或许会上升。这会让一部分投资者欢呼雀跃，他们把这个回归正常的现象误以为一个长期的趋势。可以通过查看财务报表和连续一段时间的会计数据，避免这样的错误。
在研究收入趋势时，一定要把同一时段的历史数据进行类比。比如，把2009年春季和2010年春季的数据进行比较。有的公司会在圣诞节期间和之前迎来销售高峰，而在春天面临销售的淡季。每个企业的销售旺季和淡季都不同。有的零售商持续经营就是为了可以在冬季的节假日里获取利润，有的是在开学时迎来旺季，有的是在夏天旅游季节迎来旺季。
收益的观点
为了避免短期事件的干扰，分析损益表的数据应有7～10年的跨度。巴菲特说他有时会研究损益表几十年间的数据，用这个方法，历史趋势和所有的异常变动都一目了然。把历史数据进行平均就能得到有关销售、收入和费用更为典型的代表数据。历史数据的跨度越大，所得到的数据就越可靠，越具有代表性。格雷厄姆也强调过长期性分析的重要性。“企业的稳定性，”他说：“是用超过10年的每股收益趋势图与近3年的平均水平相比较判断的。如果整个趋势没有显现出任何的下降情况，就是百分之百的稳定了。”
他也训练他的学生要关心收益的本质、质量和可预测性。
损益表的分析最好从如下三个角度入手：
·会计角度—报表上反映出来的收益是合理的吗，是否真实地反映了公司的经营情况？
·企业角度—过去的数据不一定可以预测未来，但至少可以提供一些线索。损益表的数据所反映出来的是一个有活力，持续赢利和不断成长的企业吗？
·投资角度—报表上的数据和股票价格有关系吗？
增长的指标
格雷厄姆认为公司是有进展的，如果：
·最近10年的收益上涨一倍。
·过去10年的下滑幅度不超过5%，而且不超过两次。
这两个条件就是代表稳定性的，尽管单有稳定性是远远不够的。就像我们研究资产时，也需要有力的证据来证明公司的增长。
彼得·林奇指出：“公司有5个基本方法可以改善收益：降低成本、提高售价、扩张市场、在原有市场提高产品销量、对失败的项目进行整顿—关闭或处理。”
销售量
价值投资者的目标是寻找财务稳健的公司，它们的销售和收益的增长率都比竞争者和总体经济要高得多。总的来说，股价上涨的幅度和销售增长率上涨的幅度基本一致。对于重要行业的龙头企业，年增长率应该在5%～7%之间。成长型企业的销售增长率应该更高一些。在整个投资组合中，各个公司的平均销售增长率应该达到约10%。不是每个企业都可以实现自己每年的增长目标。有的行业如房地产行业，其销售就有典型的周期性；企业的生产设施可能会受到飓风袭击；有的企业销售量激增，仅仅是因为它们向自然灾害的受害者提供急需的产品和服务。尽管销售量有增有减，但很长时期的平均销售增长率应该是很高的。
收入和利润
一个公司可能会有一个销量很好和持续赢利的拳头产品，但这还远远不够。对于投资者，要考虑的事情还很多。成本必须要控制住，公司必须有稳定的利润率和自由现金流，股本收益以及其他一些特征。
有很多方法可以衡量公司的赢利能力。格雷厄姆衡量公司优势和劣势时，最喜欢使用营业收入和销售量的比率。评级机构用销售收入的一定比例来表达营业收益，或利润率。
利润率=毛利／净销量
公式计算的是一个比率，如果要把利润率变成百分比，就把结果乘上100。
利润率是衡量公司产品定价、成本控制、效率和竞争力的指标。
利润率因公司不同或行业不同，存在较大的差距。比如廉价航空公司的利润率约为11%，而软件业却高达27%。
当公司的净利润率低于竞争者，公司股价会受到很大的影响，而当净利润率改善时，股价也会相应上涨。有时候，最好的投资就是同行业里利润率最低，但却存在巨大转机的企业，而公司重组和新的管理层往往就是促成利润率提高的契机。
息税前利润
另外一个衡量赢利能力的方法就是息税前利润（EBIT）。息税前利润也被称为营业利润，也是衡量公司赢利能力的一种方法，当然还没有涉及到利息支出的所得税。
息税前利润=营业收入－营业支出＋非营业收入
和息税前利润密切相关是息税折旧及摊销前收益，就是利息和所得税之前，以及折旧和摊销之前的利润。
息税折旧及摊销前收益是在20世纪80年代随着杠杆收购而出现的，当时被用于衡量公司支付债务利息的能力，随即在拥有大量资产价值的行业里被广泛使用，因为这些资产都要随着时间出现折旧。
“息税折旧及摊销前收益被很多公司使用，特别是在技术行业。”投资百科曾经报道过：“一个常见的误解就是息税折旧及摊销前收益代表现金收益。息税折旧及摊销前收益可以用于衡量赢利能力，但绝不能衡量现金流。”
正如其他指标一样，就如贝塔系数，息税折旧及摊销前收益只有在被正确使用，并和其他指标一起使用时才真正有用。一个很大的缺陷是息税折旧及摊销前收益没有涉及营运资金和更换淘汰设备所需的现金。更不幸的是，息税折旧及摊销前收益有时被用于欺骗，使公司的赢利能力看起来比实际要好。
留存收益
当所有的收入都被计算在内，所有的债务都已偿还，股息也都支付给股东时，或许还会有些利润剩余下来。未分配??润和留存收益最后变成资产项目，出现在资产负债表而不是损益表里。作为可以推动公司成长的现金，留存收益对于股票的升值至关重要。
尽管留存收益最后成了资产，它仍可能使公司处于风险之中。公司的袭击者们就像捕食者一样死死地盯着公司的留存收益。当管理层对留存收益没有明显的计划和使用的安排时，公司很容易成为被收购的目标。尽管大笔的现金储备给我们带来了安稳的感觉，但同时也使投资者紧张不已。投资者对留存收益常用的座右铭是“要么用掉它，要么就损失掉”。